【研究報告內容摘要】
CIFA：混凝土設備西歐前三，具備國際競爭力企業
CIFA公司產品主要是混凝土泵類以及攪拌運輸車。在目前全球混凝土機械市場，德國公司Putzmeister和Schwing為一線品牌，CIFA緊隨其后。由于CIFA產品的銷售價格較一線品牌略低，而產品性能又高于其它品牌，所以CIFA產品在東歐、俄羅斯等地區競爭優勢突出，市場占有率較高。
2006年，CIFA在歐洲混凝土泵送機械市場占22.2%的份額，與Schwing、Putzmeister的差距較小，居第三。同期的世界市場中，CIFA占8.9%,在歐美生產廠商中列第三。
全球攪拌車市場中，CIFA占5.3%,在歐美生產廠商中列第四，前三的Oshkosh,Liebherr與Steller公司分別擁有13.7%、11.6%和10.1%的市場份額。
2007年市場份額又有提升，CIFA的主要產品混凝土攪拌車和混凝土泵送機械車在意大利分別擁有80%和70%的市場份額，在西歐有23和20%的市場份額，在東歐有15%和20%的市場份額，另外中東市場中也有10%和8%的市場份額。
CIFA進幾年發展迅速。2005年以來，CIFA在東歐及俄羅斯市場年復合增長率達到69%。同時，CIFA在其它西歐國家、非洲和中東地區也保持良好增長速度，年復合增長率為23%和35%。
收購價格略低于預期
此前，市場普遍預期收購價格在5億歐元左右，實際的整體股權作價只有40億人民幣左右，收購價格低于前期市場預期。中聯與共同投資方共同支付大約2.515億歐元的收購款，差額部分1.24億歐元由CIFA自身借債解決。
從估值上看，價格基本合理。CIFA公司2007年底所有者權益經調整后為6400萬歐元，債務1.2億左右。收購PB相當于5.8倍，而中聯重科停牌時PB是8倍左右。CIFA公司2007年凈利潤按相應會計調整后為1717.4萬歐元。收購的市盈率按調整后為21.86倍，高于工程機械行業平均水平。不過，從企業價值/EBITDA角度看，此次收購是近期國際收購里較低的，相當于國內市場上市公司去年的60%左右。
【投資建議】
由于此次收購不增加股本，收購并表后會增厚中聯重科業績。根據我們的假設，2008年，CIFA公司將受益于整合，在國際市場開拓的步伐進一步加快，收入保持10%左右的增長速度；毛利率將在制造成本下降后有所提升；稅收受益于意大利本國稅制變化，以及中國較低的稅收水平，下降到35%左右；受商譽攤銷等差異的影響，按國內會計制度計算的投資收益會更高。2008年，CIFA凈利潤按國內會計制度折算后可望增長25%以上，扣除新增利息后，達到1.3個億左右，對中聯的投資收益貢獻7800萬。近兩年，預計升值與利息的差額每年可望保持2-3%左右，SPVA公司受益于升值，每年貢獻投資收益2800-4200萬左右兩項合計增厚2008年業績0.065元左右，結合我們對中聯08-09年1.1、1.35元的EPS預測，預計并表后08-09年EPS分別為1.17、1.42元。按行業目前15－18倍的估值水平，目標價可定在17.55－21.06元左右。由于前期公司停牌時指數回落幅度較大，復牌后有補跌要求，建議股價回落到目標價下限以后再考慮謹慎增持。
CIFA：混凝土設備西歐前三，具備國際競爭力企業
CIFA公司產品主要是混凝土泵類以及攪拌運輸車。在目前全球混凝土機械市場，德國公司Putzmeister和Schwing為一線品牌，CIFA緊隨其后。由于CIFA產品的銷售價格較一線品牌略低，而產品性能又高于其它品牌，所以CIFA產品在東歐、俄羅斯等地區競爭優勢突出，市場占有率較高。
2006年，CIFA在歐洲混凝土泵送機械市場占22.2%的份額，與Schwing、Putzmeister的差距較小，居第三。同期的世界市場中，CIFA占8.9%,在歐美生產廠商中列第三。
全球攪拌車市場中，CIFA占5.3%,在歐美生產廠商中列第四，前三的Oshkosh,Liebherr與Steller公司分別擁有13.7%、11.6%和10.1%的市場份額。
2007年市場份額又有提升，CIFA的主要產品混凝土攪拌車和混凝土泵送機械車在意大利分別擁有80%和70%的市場份額，在西歐有23和20%的市場份額，在東歐有15%和20%的市場份額，另外中東市場中也有10%和8%的市場份額。
CIFA進幾年發展迅速。2005年以來，CIFA在東歐及俄羅斯市場年復合增長率達到69%。同時，CIFA在其它西歐國家、非洲和中東地區也保持良好增長速度，年復合增長率為23%和35%。
收購價格略低于預期
此前，市場普遍預期收購價格在5億歐元左右，實際的整體股權作價只有40億人民幣左右，收購價格低于前期市場預期。中聯與共同投資方共同支付大約2.515億歐元的收購款，差額部分1.24億歐元由CIFA自身借債解決。
從估值上看，價格基本合理。CIFA公司2007年底所有者權益經調整后為6400萬歐元，債務1.2億左右。收購PB相當于5.8倍，而中聯重科停牌時PB是8倍左右。CIFA公司2007年凈利潤按相應會計調整后為1717.4萬歐元。收購的市盈率按調整后為21.86倍，高于工程機械行業平均水平。不過，從企業價值/EBITDA角度看，此次收購是近期國際收購里較低的，相當于國內市場上市公司去年的60%左右。
【投資建議】
由于此次收購不增加股本，收購并表后會增厚中聯重科業績。根據我們的假設，2008年，CIFA公司將受益于整合，在國際市場開拓的步伐進一步加快，收入保持10%左右的增長速度；毛利率將在制造成本下降后有所提升；稅收受益于意大利本國稅制變化，以及中國較低的稅收水平，下降到35%左右；受商譽攤銷等差異的影響，按國內會計制度計算的投資收益會更高。2008年，CIFA凈利潤按國內會計制度折算后可望增長25%以上，扣除新增利息后，達到1.3個億左右，對中聯的投資收益貢獻7800萬。近兩年，預計升值與利息的差額每年可望保持2-3%左右，SPVA公司受益于升值，每年貢獻投資收益2800-4200萬左右兩項合計增厚2008年業績0.065元左右，結合我們對中聯08-09年1.1、1.35元的EPS預測，預計并表后08-09年EPS分別為1.17、1.42元。按行業目前15－18倍的估值水平，目標價可定在17.55－21.06元左右。由于前期公司停牌時指數回落幅度較大，復牌后有補跌要求，建議股價回落到目標價下限以后再考慮謹慎增持。
